4ème trimestre 2016

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décembre 2016

Art, valeur sure

Après deux années euphoriques, l’heure n’est plus à la gloriole. Le rapport d’activité de Sotheby’s, publié début novembre, annonçait pour le 3ème trimestre une perte de $54,5M. Encouragés par des taux d’emprunt relativement bas, les collectionneurs en mal de liquidités tendent à nantir leurs œuvres plutôt qu’à les vendre. Pour obtenir les œuvres, les maisons de ventes ont dû garantir des prix fermes aux vendeurs, avec plus de parcimonie que par le passé. Difficile en effet de se montrer gourmand en période d’incertitude.

Des signaux encourageants pointent cependant à l’horizon. Car, si l’offre proposée est restreinte, c’est parce que les vendeurs sont attentistes. Les acheteurs, eux, sont toujours au rendez-vous pour les marchandises de qualité.

Les ventes d’octobre à Londres en ont fait la démonstration avec des estimations dépassées, un taux de vente de 90% lors des vacations du soir et la présence d’une clientèle internationale… Bien sûr, la chute de la livre y est pour quelque chose mais pas seulement : des collections majeures, comme celle de Leslie Waddington chez Christie’s, des œuvres « fraîches » jamais passées sous le marteau ou encore un marketing affûté, ont séduit.

A New York, Sotheby’s a déniché la collection Ames, ainsi qu’un autoportrait de Warhol, un paysage monumental de Hockney, une frise de Basquiat. Christie’s, de son côté, a décroché un Richter, un Dubuffet, un Kooning, un John Currin et, surtout, un Adrian Ghenie, l’artiste qui a fait un tabac à Londres. Mais les prix affichés se situent autour des $20-30M, très rarement à $50M, contre plus de $170M obtenus en 2015 pour le « Nu couché » de Modigliani…

Face à cela, les deux grandes maisons se sont mises en ordre de bataille. L’encadrement s’est beaucoup renouvelé avec l’arrivée d’une nouvelle génération qui a travaillé pour élargir la palette de services dans l’art business. Sotheby’s a ainsi racheté l’an dernier la société de conseil Art Agency Partners pour $85M.

Les nominations de Tad Smith et David Goodman, deux anciens de Madison Square Garden, respectivement à la présidence et à la direction marketing et digital de Sotheby’s, se sont traduites par une multiplication de partenariats avec les marques, d’interventions de personnalités, de ventes mises en scène, comme celle de la collection David Bowie à Londres.

Les grandes maisons de vente ont désormais une vision assez sûre du marché, à en juger par le montant des enchères réalisées par rapport aux prix estimés, à l’occasion de la traditionnelle semaine de ventes d’art impressionniste, moderne et contemporain de New York.

Christie’s, qui misait sur un total de $510M, a écoulé pour $533M d’œuvres (hors commissions acheteurs); Sotheby’s, qui tablait sur $447M, a adjugé pour $472M de lots. Phillips, axé uniquement sur l’art du XXème siècle, est un peu en-dessous de ses estimations, avec $105M, mais fait beaucoup mieux que l’an dernier.

La mission est donc accomplie, en dépit du climat d’incertitude marqué par l’élection de Donald Trump quelques jours plus tôt. Le taux élevé de lots vendus pour les ventes du soir témoigne aussi de la capacité des maisons à proposer le produit adapté au bon prix : 81% des œuvres impressionnistes et modernes ont trouvé preneur chez Christie’s et Sotheby’s ; et respectivement 89% et 94% pour l’art contemporain.

La semaine totalise avec les commissions versées par les acheteurs, presque $1,3Mrd (dont $1,17Mrd pour les deux majors) certes loin des $2,2Mrd de novembre 2015. Mais le marché se stabilise au niveau de mai dernier et enraye un déclin de dix-huit mois. A noter : l’art moderne et impressionniste a obtenu des prix plus élevés que l’art contemporain : « Les Filles sur le pont » de Munch a atteint $54,5M chez Sotheby’s ($20M de plus qu’aux enchères de 2008, année de crise, mais loin des $120M récoltés par « Le Cri » en 2012), et « La Meule » de Monet a raflé le record de $81,4M chez Christie’s, soit presque deux fois l’estimation. Un record obtenu en 14 minutes, au terme d’une bataille livrée par cinq amateurs !

Cette semaine de ventes montre encore que le marché reste global, avec des participants d’une cinquantaine de pays. Si la clientèle américaine reste dominante, la demande des Asiatiques et Européens est soutenue aussi, spécialement en art moderne et impressionniste, considéré comme valeur sûre : en témoignent les records réalisés par Monet, Kandinsky ($23,3M) et Kooning ($66,3M). Orchestré par quelques maisons mondialisées, soutenu par une création de richesse toujours forte, porté par une révolution numérique qui fluidifie les échanges, aidé par les ventes de gré à gré en forte croissance (même si peu de chiffres sont disponibles), le marché de l’art confirme son rôle majeur dans le monde de l’investissement. Pour autant que l’on demeure sélectif. En français, cela s’appelle « bon père de famille » !

Immobilier – Horizons

Pour la première fois depuis cinq ans, les prix de l’immobilier au Royaume-Uni auraient reculé, de 0,5% au troisième trimestre. Malgré une résilience indéniable, c’est Londres qui en pâtit le plus avec une baisse de 2,5%. Le plus fort recul depuis le premier trimestre 2012. Même le quartier le plus huppé de la capitale britannique subit de plein fouet la sortie à venir du Royaume-Uni de l’Union européenne. À fin septembre, on ne compte que 46 ventes à Mayfair contre 75 il y a un an. L’immobilier de bureaux de la capitale a également été fortement impacté, avec une baisse de sa valeur de 6% en juillet. Conséquence : des fonds immobiliers britanniques ferment et les incertitudes entourant le Brexit ont poussé un tiers des entreprises britanniques à reporter ou abandonner des projets d’investissements pour un total de 65,5 milliards de livres.

Cette morosité britannique profite à d’autres métropoles européennes, parmi lesquelles Paris, Berlin ou encore Monaco. En effet, cette dernière a annoncé durant l’été un projet titanesque permettant d’accroitre sa superficie de 6km2 par la construction d’un éco quartier regroupant logements haut de gamme, commerces, espaces verts et promenade piétonne. La principauté n’en est pas à son coup d’essai en la matière ; elle a ainsi déjà gagné plus de 40 hectares sur la mer au fil des ans, ce qui représente 20 % de sa superficie. Même le stade Louis II de l’AS Monaco fait partie de ces nouveaux territoires !

En contraste, Le marché immobilier des métropoles allemandes est très prometteur. Dans l’étude des tendances émergentes de l’immobilier européen menée par le cabinet PWC, le top cinq 2017 est largement trusté par les villes allemandes. La plus convoitée reste la capitale, Berlin, qui occupe la première place pour la deuxième année consécutive. Déjà reconnue pour son dynamisme culturel, Berlin gagne en attractivité depuis quelques années grâce à ses progrès économiques, notamment sur le terrain de l’emploi. En 2005, elle affichait un taux de chômage de 19,5%, abaissé à 9,2% en 2016, mais qui reste bien au-dessus du niveau national à 5,8%.

À l’instar de Londres et Paris, la capitale allemande a su créer un écosystème de start-up, telle la Silicon Allée, un campus installé sur un ancien aéroport. Il faut dire que le niveau des loyers est un argument de poids pour les entrepreneurs.

Bien que toujours accessibles, les prix ne cessent de grimper et semblent encore offrir des potentiels de plus-value. Alors que le mètre carré se vendait €1815 dans le « Ring » en 2010, le tarif a quasiment doublé en six ans ! Une aubaine pour les étrangers car « les Allemands commencent tout juste à penser à acheter ». Il existe un réservoir de propriétaires qui va se lancer sur le marché dans les années qui viennent. Contrairement aux pratiques françaises, devenir propriétaire n’est pas de coutume outre-Rhin, en particulier à Berlin, avec 84% de résidents locataires !
Cependant, il convient de nuancer ce propos encourageant en ajoutant que les plus grandes villes mondiales présentent aussi les plus grands risques de spéculation. Vancouver, Londres et Stockholm se partagent le podium des villes courant le risque le plus important d’une bulle immobilière à la suite de la hausse des prix des cinq dernières années, selon l’analyse UBS de 18 centres financiers.

Sydney, Munich et Hong Kong font également face à des valorisations tendues, affirme UBS dans son Global Real Estate Bubble Index Report de 2016. San Francisco se classe comme le marché immobilier le plus surévalué des Etats-Unis bien qu’elle ne soit pas encore confrontée au risque d’une bulle. Les prix de l’immobilier des villes en situation de quasi-bulle ont augmenté en moyenne de 50% depuis 2011, comparé à une hausse de moins de 15% dans les autres centres financiers. Les taux d’intérêt bas, les flux de capitaux globaux entrants et l’optimisme des investisseurs en matière de rendements, ont contribué à gonfler les valorisations. Mais une évolution de la dynamique macroéconomique, un changement dans le sentiment des investisseurs ou une baisse de la demande pourraient déclencher un déclin rapide.

En 2015, Vancouver a grimpé de la 4ème à la 1ère place du classement. Les prix de l’immobilier de la ville canadienne ont doublé au cours de la dernière décennie, provoquant un tollé de la part des ménages qui acquièrent des maisons qui absorbent désormais 90% de leur revenu avant impôt ! UBS considère par ailleurs que toutes les villes européennes sont aujourd’hui surévaluées après que les taux d’intérêt bas ont alimenté une surchauffe de la demande pour les propriétés résidentielles urbaines. Amsterdam, Zurich, Paris et Genève rejoignent ainsi la liste des villes dont les prix ont augmenté au-delà des normes de long terme.

Au pays du soleil levant, le secteur montre des signes d’essoufflement avec un net ralentissement de la croissance de l’investissement immobilier et, par conséquent, d’un des principaux moteurs de la croissance, la construction. Cet été, les prêts aux ménages (majoritairement constitués de crédits immobiliers) ont dépassé le seuil des 90% de l’ensemble des nouveaux prêts accordés renforçant le risque d’une dépendance exagérée du secteur bancaire et de l’économie par rapport au marché immobilier. Cette relation directe entre le prix de l’immobilier et la consommation a d’ailleurs été mise en exergue par une étude de l’Université de Virginie de Juillet 2016 qui a conclu qu’une hausse des prix de l’immobilier de 1% entrainait une amélioration de l’économie de 0.25%.

En période de taux bas, véritable casse-tête des assureurs en particulier, et après le cataclysme de 2008, la quête fiévreuse d’actifs réels de rendement devient porteuse de risques croissants. Les investisseurs privés doivent donc faire preuve d’autant plus de discernement, tant la pierre doit bien évidemment demeurer une classe d’actif majeure. Ici comme ailleurs, la sélectivité et la vision de long-terme sont donc les armes indispensables.

Marchés, certes brouillés…

Retour sur 2016

Populisme acte II : après le Brexit, l’élection – surprise – de D. Trump. S’il est trop tôt pour avoir une idée de la politique qui sera réellement menée, ce vote illustre la montée du populisme à travers le monde. Le risque politique est aujourd’hui le catalyseur principal des marchés.

Les deux pays les plus libéraux de la planète ont choisi le repli et le protectionnisme. Cela doit interroger sur le futur du capitalisme, en tout cas le libéralisme des 30 dernières années.

La mondialisation et le libre-échange, qui semblaient jusqu’alors irréversibles sont remis en cause. Le possible retour aux frontières et les entraves aux échanges internationaux remettent en question l’organisation de la production mondiale et une économie dominée par des multinationales qui ont depuis longtemps oublié le concept de nationalité (pour lui préférer celui de fiscalité !).

Le marché américain, loin de ces considérations, et contrairement à toutes les prévisions, a très bien réagi. Il achète complètement les promesses du président élu : relance keynésienne via des grands travaux, réductions des impôts et des réglementations. Soit le meilleur des programmes de gauche et de droite. Pour le financement de ces mesures, il faudra voir plus tard…

Ce changement de politique américaine arrive au bon moment pour les marchés : alors que les 8 années de politique monétaire accommodante touchent à leur fin, une politique budgétaire agressive est un support bienvenu. Cette nouvelle promesse d’argent frais, via un New Deal digne de Roosevelt, fait d’avance saliver le marché. Le fait que ces mesures ne soient ni chiffrées (500 ? $1000 mds ?), ni financées, ni même acceptées par le Congrès peu adepte de la dépense publique n’inquiète personne…

De même, les diatribes du candidat contre le libre-échange et le commerce mondial n’ont eu que peu d’échos. La sortie annoncée du traité transpacifique n’a eu aucune conséquence : l’euphorie gagne et tous les problèmes sont oubliés devant cette montagne de liquidité à recevoir.

Au final, si cette élection a entrainé la hausse des actions US, surtout celles liées à la consommation intérieure, les marchés émergents ont, eux, souffert. Ce sont surtout les taux d’intérêts qui ont bondi. Les perspectives de relance budgétaire et de hausse de la consommation ont fait grimper les anticipations d’inflation aux Etats-Unis et donc les taux d’intérêts (taux 10 ans US passé de 1,5 à 2.2%). Le dollar a suivi le même chemin et s’est apprécié de 5% contre Euro en quelques jours.

L’Europe n’ayant pas de perspectives aussi réjouissantes, le marché reste négatif depuis le début de l’année (-5% contre + 7% aux US). Les taux ont légèrement remonté (de 0% à 0.7% pour l’OAT) mais la BCE n’envisage pas d’atteindre son objectif d’inflation de 2% avant 2019 : la normalisation des taux n’est pas pour demain.

A noter la stabilisation du prix du pétrole autour de 50$ (30$ en début d’année !) grâce à un accord de l’OPEP.

Perspectives 2017

Aveuglement US ?
L’élection de Trump est-elle un véritable tournant ? Va-t-il réussir à relancer l’inflation et la croissance alors que les banques centrales ont échoué pendant huit ans ? Le parallèle avec Reagan est tentant : comme un vrai républicain, Trump promet baisses d’impôts et des réglementations, plus de dépenses publiques (grands travaux).

Cette politique de relance publique est originale : après des années de discours sur la dette, le contrôle des dépenses et la rigueur, ce retour à la mode de Keynes peut être salvateur. L’appauvrissement de la classe moyenne depuis 20 ans et le sous-emploi (bien que masqué par les chiffres officiels) qui ralentissent la croissance peuvent sans doute être combattus par une telle politique, d’ailleurs réclamée depuis 2 ans par le FMI et l’OCDE.

Coté réglementation, le candidat pourfendeur de Wall Street et des multinationales qui délocalisent, s’est transformé en républicain orthodoxe : il nomme un ex-Goldman Sachs au Trésor, prépare une amnistie fiscale pour les multinationales et prévoit de revenir sur la réglementation encadrant les banques depuis la crise des sub-primes de 2008. Le secteur bancaire a, par exemple, rebondi de plus de 10% après l’élection. Les discours populistes semblent loin, le business reprend ses droits…

Aujourd’hui le marché anticipe des résultats positifs de toutes ces promesses contradictoires et considère que tout est acté : tous les risques ont disparu face aux milliards promis (l’or a baissé de 10%, la volatilité est au plus bas depuis 3 ans, le S&P est à son plus haut historique). Mais pour l’an prochain, attention aux désenchantements : problèmes de mise en œuvre ou de financement face aux contraintes budgétaires, négociations compliquées avec le Congrès, …

Risque systémique chinois ?
De même les risques de mise en place de barrières douanières ne sont pas anticipés. Sans compter que la Chine pourrait mal réagir au protectionnisme américain. D’autant que cette dernière fait face à d’importants problèmes internes : face au ralentissement de la croissance en 2015, le gouvernement a mis en place un plan de relance, stimuler l’immobilier et dévaluer le Yuan. Résultats : une dette qui explose et se rapproche des niveaux occidentaux, une bulle immobilière (+50% en 15 mois) et des réserves de change qui tombent au plus bas depuis 2011.

Toutes les conditions sont réunies pour une explosion : pour l’instant le gouvernement a les moyens de cacher les problèmes via la dette et la création monétaire, mais il faut garder en tête que les 2 krachs violents de l’été 2015 (-10%) et janvier 2016 (-15%) ont été causés par la Chine. Pour l’instant le marché regarde ailleurs mais cela reste un risque systémique, bien plus que les futures élections en Europe.

Nervosités politiques européennes ?
En Europe justement, l’année 2017 est synonyme d’élection : en Allemagne, aux Pays-Bas et bien sûr en France. Le risque politique est extrême sur le vieux continent et explique le fort décalage depuis 18 mois entre les marchés actions US et Européen. Le Brexit qui, pour l’instant, n’est que virtuel, va devenir concret avec le début des négociations.

Tout cela promet encore une année volatile, avec de forts mouvements au gré des votes et discussions politiques.

Que faire ?
Eviter les obligations : en Europe les taux bas n’offrent pas de rendement satisfaisant face aux risques. Aux Etats-Unis, la hausse des taux oblige actuellement à demeurer prudent. Mais une fois stabilisés, cette classe d’actifs sera à reconsidérer.

Sur les actions, une fois de plus le critère de valorisation penche pour l’Europe. Mais les risques politiques y sont très élevés. La visibilité semble meilleure de l’autre côté de l’Atlantique, bien que les anticipations soient très optimistes. Attention aux désillusions lors de la mise en œuvre du programme Trump !

Les pays émergents dépendent eux de la situation chinoise et de la future politique commerciale américaine : la sortie programmée des Etats-Unis du traité transpacifique est une mauvaise nouvelle.

La volatilité sera donc encore au rendez-vous, la gestion de conviction à long terme reste le meilleur moyen de s’en affranchir et de rester concentré sur les vrais moteurs de création de valeur au sein des entreprises : une croissance pérenne, des business models solides et internationaux, et une gestion long-terme des investissements.

Enfin, et malgré la fièvre acheteuse que subissent nombre d’entre eux, les actifs réels sont toujours à privilégier ; en Europe, face aux taux bas (le crédit demeure un outil puissants de rendements long terme), et aux Etats-Unis pour leurs rendements corrélés à l’inflation, qui semble repartir.

Les devises, hors Sterling – trop incertain – pourraient trouver un nouvel équilibre instable (1.05/1.10$/€, 1.07CHF/€) surtout si les relances viennent davantage d’efforts budgétaires que de compétitivité export.

La prudence, qu’appellent ces nombreuses incertitudes, ne doit donc pas empêcher la prise de risques, menée avec discernement sur un horizon long !